三年内阿里巴巴高估值上市无望

2007年B2B在港上市时情景

阿里巴巴最重要的历史节点有两个。一是B2B业务于2007年11月在香港上市，二是自今年开始可能即将启动的IPO。B2B的上市，给阿里巴巴提供了成本极低的资金，造就了阿里集团今日发展之格局；而接下来集团IPO的成败与否，不仅能决定这个电商帝国所能达到的高度，更对大量相关利益方的钱袋子，有着至关重要的影响。

阿里巴巴今年的工作重点很清楚，就是启动IPO以高估值上市，不管是考虑到与雅虎分手合约中的限制性条款，还是把阿里巴巴四处借的钱需要连本带利到期偿还的因素都算上，高估值上市都是唯一选择，因为阿里已付出太多，在估值的问题上已没有退路。

可是，阿里高估值上市面临的障碍很多，并不是发动大规模造势所能解决的。上周阿里巴巴新任CEO人选出台，有彭博社记者认为其IPO工作已到收官阶段，我对此表示赞同，但我认为，阿里巴巴今年即将启动的IPO不会成功，且直至2015年之前都无法成功上市。

造出来的高声势

去年阿里巴巴仅淘宝系的平台交易额就有1.2万亿元人民币，外界反复引用这一数据，这也成为阿里集团抬高声势的一个法宝。当然，马云提出的10万亿目标，还有要造就100万年交易额100万元卖家的理想，都是造势的一部分。除此之外，外部造势也是不可避免的，造势方有几个外援：福布斯、摩根士丹利、巴克莱、瑞银和高盛，阿里巴巴传统上关系良好的外媒，以及未来IPO的潜在承销商。

可以参考一些数据：阿里巴巴最近一轮融资后，有传言将其估值定为430亿美元，几个月之后大摩又给阿里定了660亿到1280亿这么个伸缩性极大的估值，之后却又矢口否认，称是福布斯单方面的理解，大摩对阿里的最终估值为500亿美元。而在雅虎提交SEC的财报透露了阿里上一财年的业绩之后，巴克莱又将阿里的估值定为550亿美元。据各处放出的风声来看，马云满意的估值是1000亿美元，IPO融资额度为200亿美元。当然，对所有这一切，阿里巴巴都是既不承认也不否认的。

两虎相争，渔翁得利的故事，也是阿里巴巴造势的一部分。据传有三家交易所在争夺阿里巴巴IPO的这个单子，分别是香港恒生、纽交所和纳斯达克，因为这一单是超级IPO，会给上市地带来极大利益。这样的故事，facebook上市时也讲过，可以打动一些人，是否能打动真正的traders就不好说了，但最起码声势造出去了。

阿里巴巴B2B在香港的上市和私有化，已被港人称作娴熟的资本游戏，事实上香港已并非阿里巴巴的上市首选地。纽交所在对科技公司的估值方面远不如纳斯达克高，在执行联邦相关法律方面也更为严格。鉴于阿里集团一贯渴望的高估值上市，因此可以基本判断出，阿里巴巴的上市首选地仍为纳斯达克。

绕不开的低估值

那么，阿里巴巴到底值多少钱？这才是人们真正关心的问题，保持这个问题的模糊性，对阿里是极为有利的事情。好在雅虎还持有阿里巴巴20%股权，能通过间接披露的方式让外界一窥阿里集团的内部经营状况，给市场一个基本的参考。

据雅虎向SEC提交的10-K文件披露，截止2012年9月30日之前的12个月，阿里巴巴的总营收为40.82亿美元，同比增74.11%；净利润5.36亿美元，同比增57.87%；利润率11.87%，仅略高于去年同期的11.43%。

这个业绩，从数据上看连百度都不如。百度近两年营收增长率为：2012同比增47.5%，2011同比增91.8%。而净利润增长率为：2012年同比增60%，2011年同比增121%。阿里巴巴12个月内的营收为40.82亿美元，虽然已超过百度2012年的35.45亿美元，但百度的利润率常年在50%左右徘徊，2012年有所下滑但仍保持在45%左右。而反观阿里巴巴，净利润率仅有11.87%，同比仅有微幅增长。此外，百度的年利润总额是阿里巴巴年利润总额的3倍多，这是使百度市值保持在300亿美元之上的关键支撑，阿里巴巴的这份业绩，要想IPO时在市值上超过百度基本是不可能的。

再看另一个参照物，ebay近三年的营收为：2012年141亿美元，2011年117亿美元，2010年91.5亿美元。ebay近三年的营收是阿里巴巴近三年营收的5倍，利润总额是阿里巴巴近三年利润总额的8倍多，三年来的平均利润率为22%，高于阿里巴巴近三年的平均利润率7.49%两倍。ebay目前的总市值为653亿美元，阿里巴巴的估值，无论如何也无法超越ebay。

再看看另一个极端的例子亚马逊，这家公司是典型的高营收低利润率，但仅在低利润率方面与阿里巴巴相似，阿里巴巴却缺乏亚马逊所具备的的高营收。亚马逊近三年的总营收为1434亿美元，利润总额只有20亿美元，这或许能成为阿里巴巴寻求高估值的一个心理依据。不过，亚马逊三年来的总营收高于阿里巴巴近三年总营收近18倍，利润总额是阿里巴巴的一倍。同亚马逊相比，阿里巴巴的高估值似乎更难实现。

以阿里巴巴2012年9月30日之前12个月的业绩来看，目前的阿里巴巴若以60倍市盈率上市，可估值300亿美元，若估值500亿美元，市盈率则为100倍左右，远远高于其他中概股。关键是，即便如此也并不能满足阿里巴巴对估值的心理需求。

命中注定的低利润率

阿里巴巴的业务线之长，似铁锁连舟，这种多业务并举的架构，在安全性上可以占得先机，但提高利润率却很难，提高营收也不容易，因为阿里巴巴有太多的新业务需要发展，需要集团加以补血。

阿里巴巴集团有很多防御性业务，如音乐、搜索、OS、无线、本地生活等，这都需要大量的投入养着。只能通过广告取得一些营收的淘宝网，是阿里巴巴支出的最大来源，也是阿里巴巴保持增长的核心动力。阿里内部几块能获得利润的业务，如天猫和聚划算，都是依靠淘宝的发展而实现的。

如果能将淘宝收费，或提高天猫的入驻费用，阿里巴巴的营收或可增长数倍，但实际上这是不可能的。这不仅会使得目前紧绷的竞争态势出现倾斜，使竞争对手趁虚而入，其赖以发展的核心动力及优势也将逐渐消失。

那么，依靠新业务的崛起，是否能提高阿里的营收及利润呢？这是有可能的，却很难。例如大数据业务，这是阿里未来的一个增长点，只是目前取得营收很不容易。大数据的落地是个问题，由谁来使用这些数据，以什么样的价格来使用，能否给使用者带来现实利益，这个市场没有几年的培养和演进，是不容易看到效果的。不仅如此，这些新业务对阿里集团的抽血作用非常明显，其较低的利润率就能说明一切。

（编辑：佛山站长网）

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